タイガー・マネジメントのジュリアン・ロバートソン（後編）―デリバティブを奏でる男たち【2】―

◆ロシア財政危機、第一の試練

　1998年8月に起きたロシア財政危機によって「ドリームチーム」と謳われたLTCM(Long Term Capital Management)が破綻しました。LTCMに関する詳細は以下をご参照ください。

▼1998年　LTCM（前編）―デリバティブ投資手法の進化―破壊と創造の歴史【5】
https://fu.minkabu.jp/column/667

▼1998年　LTCM（後編）―デリバティブ投資手法の進化―破壊と創造の歴史【5】
https://fu.minkabu.jp/column/668

　この危機による混乱を受けて、ジュリアン・ロバートソンが率いるタイガー・マネジメントも運用資産の約1割を失います。そして、翌月になると損失は更に拡大しました。混乱はデレバレッジ（レバレッジ・ポジションの巻き戻し）を引き起こし、低金利の日本円で調達して高金利通貨に投資する円キャリートレードも巻き戻しが急務となります。

　円キャリートレードとは、低金利の日本円で調達した資金を高金利の他通貨に投資し、金利差を狙う取引です。そのため、この取引では円売り・他通貨買いを行うことになります。また、狙っている金利差はわずかですから、利益を大きくするためにはレバレッジなどを利用して、ポジションを大きく膨らませる必要があります。

　となると、円売り・他通貨買いも大きく膨らみ、円安・他通貨高が予想されます。ところが、円キャリートレードが狙う金利差がわずかなだけに、市場が混乱するような地合いでは金利差がつぶれてしまったり、逆ザヤとなることも十分に考えられます。その際には円キャリートレードの巻き戻し（円買い・他通貨売り）が急がれることとなります。いわゆる、「リスク回避の円高」はこうした背景によって起こるわけです。

　一部ではリスク回避の地合いになれば、円キャリートレードが膨らんでいようがいまいが、とにかく円高になるとか、リスク回避の地合いで買われるのは日本円が安全資産（日本のカントリー格付けはシングルA+近辺で決して高いとは言えません）だからなどと、状況を理解していない解説が散見されることは嘆かわしいことです。

　さて、ロシア財政危機が勃発したこの頃、タイガー・マネジメントは円キャリートレードの拡大などを見込んで、巨大な円売りポジションを180億ドル相当も抱えていたようです。この180億ドルという金額は、ジョージ・ソロスとその右腕といわれるスタンリー・ドラッケンミラーが、1992年に英国政府を相手にポンド売りを仕掛けたときの約2倍に相当する規模だったとされます。しかし、ロシア財政危機やそれによるLTCMの破綻といった市場の混乱で同トレードは急激に巻き戻され、円高が進んだことで巨額の損失を被ってしまいます。

　しかも、タイガー・マネジメントは毎月の顧客向けレポートで、大きな損失を出していること、そして現在のポジションがどうなっているかなどを報告していました。そのため、タイガー・マネジメントが白旗を上げて巻き戻しそうなポジションがどのようなものであるか、市場参加者には丸分かりだったと言われ、LTCMと同様にトレーダーから狙い撃ちされる結果を招きます。

　このロシア財政危機とLTCMの破綻による巨額の損失は、米国株のリスク・アービトラージ（M&Aの際に割高な買収企業を売り、割安な買収される企業を買うといった裁定取引）やギリシャ・ドラクマへの投資拡大などにより半分以上を取り返すことができたものの、更なる試練がタイガー・マネジメントを待ち受けていました。それが1990年代後半のITバブルでした。
 

◆ITバブル、猛スピードで突進する機関車

　1990年代後半にインターネットが急速に普及し、インターネットを利用するビジネスが注目を浴びました。また、通信規制の緩和に伴い、大容量通信サービスを手掛ける新興企業や通信機器、同関連業者なども人気になります。

　株式市場においては、これら関連企業の株価が急騰するといった現象が世界中で見られました。そして、将来に⾒込まれる収益を期待して過度な投資が⾏われ、関連企業の株価急騰が続き、バブルへと発展していったのがITバブルです。

　ところが、期待された収益はなかなか実現せず、大容量通信サービスも期待されたほど普及しなかったことに加え、1999年から始まった米連邦準備制度理事会（FRB）による継続的な利上げが響き、ITバブルは2000年3月をピークに崩壊してしまいます。